Cosa dicono quest’anno le semestrali delle principali aziende italiane e quali considerazioni se ne possono trarre sull’andamento dell’economia? Sono ormai dieci anni che periodicamente elaboriamo i risultati delle aziende del paniere principale per trarne conclusioni non sempre univoche. Col tempo abbiamo imparato che le aziende considerate non devono essere trattate come un campione rappresentativo dell’economia nazionale: in primo luogo perché nell’indice di borsa hanno un peso rilevante le aziende finanziarie, poi perché molte di queste hanno presenza internazionale e quindi riflettono solo in parte l’andamento dell’economia interna, infine per le dimensioni che non coincidono con quelle della tipica azienda industriale italiana.

Ma facendo un’analisi temporale dei risultati che di anno in anno sono emersi dalle nostre analisi è possibile ritrovare nei dati forniti una chiara indicazione su come stesse andando il ciclo economico: se nel biennio 2006-2007, all’apice del precedente ciclo economico, erano prevalenti le aziende con elevato tasso di crescita e margini in miglioramento (catalogate come Stars) nel periodo 2008-2009 la situazione si era capovolta con una prevalenza di aziende con crescita bassa (o negativa) e margini in flessione (i cosiddetti Black Holes); negli ultimi anni sono emersi poi alcuni interessanti fenomeni: da un lato il fatto che risultava essere sempre più premiante la presenza internazionale per svincolarsi dalle difficoltà in cui si era venuta a trovare la domanda interna, dall’altro come alcuni settori protetti risentissero meno di altri della crisi economica.

Ma come è andata nei primi sei mesi di quest’anno? Se guardiamo ai profitti al netto delle imposte è possibile riscontrare un andamento positivo per il segmento assicurazioni (+29,7%) mentre la variazione è negativa per le banche (-5,78%) e per l’aggregato industria-servizi (-40,5%, dato sul quale però incide il negativo andamento di Saipem che ha impattato anche sul bilancio di Eni); focalizzando l’attenzione sulle singole aziende (ed escludendo i casi di non omogeneità dei dati) sono Fondiaria-Sai, Fiat, e Ferragamo a mostrare i più elevati tassi di crescita degli utili mentre le maggiori flessioni sono quelle di Saipem,  Finmeccanica e Buzzi Unicem tutte e tre passate da un risultato positivo ad una perdita netta nel corso del 2013; da segnalare in positivo, invece, il caso di BPM, passata da una perdita di 131,3 milioni nel I semestre 2012 ad un utile di 105,6 milioni nell’analogo periodo di quest’anno.

I dati analitici mostrano che il segmento delle assicurazioni, pur essendo numericamente ridotto e quindi poco significativo a livello statistico, è quello che contiene la maggiore percentuale di aziende che migliorano sull’anno precedente (2 su 3), la categoria industria-servizi vede una prevalenza dei segni meno sui più (16 aziende in peggioramento contro 12 in miglioramento) mentre la maggiore incidenza di aziende con risultati in peggioramento è presente nel segmento banche (6 su 9). Se poi si passa al dettaglio della gestione operativa delle aziende, analizzando la redditività lorda e le sue determinanti ossia la crescita (dei ricavi) e i margini percentuali sulle vendite, è possibile avere un quadro ancora più completo; il nostro modello di analisi, presentato nel 2003 e da allora sempre applicato ai dati semestrali del paniere principale di titoli, prevede le seguenti dimensioni:

-         crescita ricavi*: bassa (se inferiore al 5%) o alta (se superiore);

-         variazione margini (sui ricavi)**: positiva o negativa;

dall’incrocio delle diverse opzioni si originano quattro diverse categorie di aziende che abbiamo a suo tempo identificato con termini inglesi: stars, cost cutters, growth driven e black holes (si vedano in proposito la matrice sottostante ed il file allegato).

Dalla distribuzione dei dati relativi al primo semestre 2013 nei quattro quadranti è possibile notare che:

-         dopo due anni di equilibrio tra stars e black holes, con leggera prevalenza delle prime, la situazione torna a peggiorare con un forte incremento delle aziende black holes (salite di 8 unità a quota 19) e quasi metà delle aziende del paniere comprese nel riquadro meno ambito, dati in calo sul fronte opposto con le stars che passano da 14 a 7 unità. Nei riquadri intermedi crescono i cost cutters a 12 (+5 unità) mentre diminuiscono i growth driven a 2 (-6 componenti);

-         le aziende black holes sono in numero prevalente sia tra le banche (dove costituiscono anche la maggioranza assoluta) che tra le società industriali e di servizi (dove superano il 40%) i cost cutters sono invece prevalenti tra le aziende assicurative (due terzi del totale), buona l’incidenza delle star tra le assicurazioni (33%), piuttosto bassa tra le industrie (18%) e molto limitata tra le banche (11%).

-         tutte e 3 le macrocategorie mostrano una diminuzione dei ricavi aggregati (rispettivamente -2,5% le industrie, -9,9% le banche e -3,4% le assicurazioni), i margini lordi sono in calo a livello aggregato per industrie e banche (sia in valore assoluto che in percentuale dei ricavi) mentre crescono nel caso delle assicurazioni;

-         nel gruppo industria-servizi si rileva anche quest’anno la dicotomia, già vista nel corso del 2012, con le aziende Star costituite prevalentemente da società con presenza internazionale (oltre a Ferragamo e Luxottica si segnalano Enel Green Power e Parmalat che hanno avviato specifici progetti di acquisizione o espansione in altri paesi) mentre i Black Holes includono aziende focalizzate prevalentemente sul mercato interno oltre ad alcuni pesi massimi del listino come Eni e Telecom Italia;

Nel complesso la costante che accomuna le varie tipologie di aziende sembra essere la mancanza di crescita: sono solo 9 le aziende che mettono a segno una crescita dei ricavi superiore al 5% (7 società industriali, una banca ed una compagnia di assicurazione) e se da queste vengono sottratti i casi di crescita indotta da acquisizioni (Campari e Parmalat) il numero di società con crescita endogena scende a 5.

Passando alle performance azionarie, anche per il 2013 sono stati calcolati i risultati di stars, growth driven, cost cutters e black holes nei primi 9 mesi dell’anno in relazione all’andamento della crescita del volume d’affari e dei margini sulle vendite. Le performance medie delle quattro categorie vedono i seguenti risultati a livello di TRS**** per il periodo Gennaio - Settembre:

-         stars +31,3%

-         cost cutters +24,6%

-         growth driven +14,5%

-         black holes +20,2%

Rispetto ad altri anni il progressivo abbassamento dei risultati medi nel passaggio da stars a black holes è meno evidente con una differenza di soli 11 punti percentuali tra le aziende delle due categorie; inoltre il gruppo con le peggiori performance è quello dei growth driven che dovrebbe avere invece performance intermedie tra i due estremi. Le spiegazioni di queste anomalie possono essere ricercate nel fatto che la media semplice non tiene in adeguata considerazione il peso di aziende come Eni e Telecom Italia che hanno avuto performance negative: utilizzando una media ponderata sulla base dei pesi dei vari titoli nel paniere i risultati sarebbero stati i seguenti:

-         stars +24,2%

-         cost cutters +12,2%

-         growth driven +14,7%

-         black holes +11,9%

Con la ponderazione i risultati sono più lineari e permettono di rilevare come, tra i casi intermedi, anche quest’anno sia stato premiato chi ha privilegiato la crescita (growth driven) rispetto a chi ha puntato sulla riduzione dei costi (cost cutters), anche se il campione dei growth driven è piuttosto limitato per trarre conclusioni univoche.

In attesa di un ritorno del nostro paese su un percorso di crescita, che manca ormai da due anni, l’auspicio è che tra dodici mesi sia possibile rilevare, nella analisi delle semestrali 2014, molte più aziende Star e Growth Driven.

C.G.

Note:

* Per quanto riguarda le aziende finanziarie si prendono in considerazione il margine di intermediazione per le banche e i ricavi netti (premi emessi + commissioni nette + utili da investimenti) per le compagnie di assicurazione

** Nel caso delle aziende del settore finanziario: risultato di gestione / margine di intermediazione (banche) e risultato prima delle imposte / totale ricavi (assicurazioni)

*** TRS (Total Return to Shareholders): performance azionaria + dividendi (non reinvestiti)

» Download: Semestrali 2013 (file .xls)